1、宏观。海外方面，5月市场聚焦美国债务上限问题以及美联储货币政策动向，美债务违约风险下市场风险偏好快速下降，一度压制了有色市场情绪，且美经济数据表现出较强的韧性，市场对美联储开启降息预期下降，反而通胀坚挺下再启加息预期回升，与此同时避险情绪升温下，美元指数意外偏强。国内方面，国内陆续公布的经济数据显示，经济存在韧性，但也面临一定的压力，且微观层面反馈的需求并不乐观，验证宏观情绪的转弱，市场也在期待更多的稳增长政策出炉。

　　2、基本面。铜精矿方面，4月进口量同比增加11.65%至210.3万吨，累计同比增加6.29%，国内TC报价维系在偏高位运行，说明国内铜精矿预期仍偏宽松，但后期冶炼环节产能提速或影响铜精矿预期供求。精铜产量方面，5月电解铜预估产量95.35万吨，环比减少1.7%，同比上升16.4%，从硫酸价格来看胀库风险仍然存在。进口方面，4月精铜净进口同比增加2.77%至21.5万吨，累计同比减少13.88%；4月废铜进口量环比减少18.1%至11.63万金属吨，同比增加7.4%。库存方面来看，截止5月26日全球铜显性库存较上月末统计下降5.6万吨至35.6万吨，其中LME库存增加3.3175万吨至9.7725万吨；国内精铜社会库存较上月末统计减少4.51万吨至11.84万吨，保税区社会库存减少4.4万吨至11.46万吨。需求方面，5月国内铜实际消费预期同比增加6.05%至118.35万吨，累计同比增加6.07%，但环比下降约4.15%。

　　3、观点。进入6月，海外宏观压力将在美债务上限问题妥善解决及提前消化美联储继续加息25个基点的情况下将出现明显的放缓及回温，美元指数回升势头也将受阻，有利于有色价格企稳；国内方面，经济压力下市场对稳增长政策期待性则会调高，不确定性在于来自城投及房地产债务方面的压力，关注政策释放的信号。基本面来看，LME库存快速交仓下也显示海外需求的不足，内强外弱的市场格局导致进口窗口打开，进口铜回升将释放海外看空压力。另外，从全球显性库存来看，即使需求反馈不如预期，但5月份仍在去库未现累库迹象，说明站在全球的角度铜需求的韧性，全球供求并不能确定已处于宽松之势，特别是对于国内而言，铜价走低下反而带动下游部分囤库需求。因此除非除非外围出现更大利空，比如发生金融系统性风险，否则铜价进一步下行意愿并不强，反而可能在此继续筑底并酝酿淡季（两到三个月时间跨度）下的反弹，高度也可调高期待。

　　1、供给：4月镍矿进口环比增加107.02万吨至318.86万吨，其中自菲律宾进口环比增加122.71万吨至266.75万吨，自其他地区进口减少15.69万吨至52.11万吨；5月中国港口暂预报镍矿船86船，约436万湿吨，6月暂预报镍矿2船；上周镍矿港口库存减少30.9万湿吨至504.67万湿吨，到港增加13.59万吨至91.48万吨；5月电解镍产能2.15万吨，开工率86.06%，电解镍排产预计环比增加0.035万吨至1.80万吨；4月电解镍产量环比增加0.0705万吨至1.77万吨，进口环比减少0.11万吨至0.34万吨，出口环比减少0.0493万吨至0.18万吨，净进口环比减少0.0577万吨至1.56万吨；本月镍铁产能维持6.24万吨，开工率48.53%，产量3.03万镍吨，其中江苏产量增幅6%至0.047万镍吨，各地冶炼利润普遍下跌；印尼镍铁部分港口较为拥堵，滞港未发货船只较多；5月MHP系数下降，交易活跃度降低，预计MHP产量环比增加0.1万镍吨至1.19万镍吨；高冰镍环比增加0.35万镍吨至2.2万镍吨；4月湿法中间品进口量环比减少0.5万镍吨至1.96万吨，镍锍进口减少1.26万吨至0.75万镍吨；5月预计硫酸镍产量环比增加0.014万镍吨至3.12万镍吨，原料中间品占比约82%，废料占比约18%；4月硫酸镍进口环比减少0.43万吨至0.35万吨，出口环比增加0.26万吨至0.36万吨，净出口环比减少0.69万吨，转负至-35.48吨；5月国内原生镍供应预计环比增加小幅增加，4月原生镍净进口环比下降。

　　2、需求：电镀合金需求较好，不锈钢持续去库，新能源产业链环比好转；据乘联会，4月车市持续修复，5月初开局良好，市场人气和成交改善；RDE延期政策正式落地，厂商清库压力缓解，整体车市企稳；预计5月狭义乘用车零售预计173.0万辆，新能源预计58.0万辆。不锈钢方面，本周库存环比下降2.6%至106.3万吨，其中冷轧环比下降2.09%至54.81万吨，热轧环比下降3.08%至51.45万吨；分地区来看表现分化，佛山地区库存增加1.8%至29.5万吨，无锡地区库存减少3.8%至58.7万吨；本月不锈钢库存总量下降0.7%，其中200系增加5.4%，300系减少1.4%，400系减少4.0%；5月中国不锈钢预计产能410.17万吨，开工率76.76%，粗钢产量257.94万吨，其中200系环比增加5.9万吨至85.15万吨，300系环比减少1.6万吨至124.67万吨，400系减少1.1万吨至48.12万吨；预计5月纯镍生产300系不锈钢占比提升至1.8%；5月印尼预计不锈钢产量36.67万吨，环比增加0.2万吨，中国+印尼产量预计294万吨。

　　3、库存：本月LME库存减少1218吨至38700吨，沪镍库存减少866吨至560吨，社会库存减少1730吨至2476吨，保税区库存减少400吨至3900吨。

　　4、结论：纯镍方面，生产端，国内产能释放有限，月内少量纯镍周内实现清关，国内供应略微偏紧。本月硫酸镍较一级镍价格倒挂逐步收窄至1.8万元/吨，但利润空间犹在。据smm，海外纯镍到货将集中于6月中，预计缓解国内供应紧张。下游需求方面，电镀合金需求较好，不锈钢持续去库，新能源产业链环比好转。不锈钢方面，本月不锈钢库存总量下降0.7%，其中200系增加5.4%，300系减少1.4%，400系减少4.0%；本周库存环比下降2.6%至106.3万吨，去库速度环比加快。5月预计粗钢产量257.94万吨，其中200系环比增加5.9万吨至85.15万吨，300系环比减少1.6万吨至124.67万吨，400系减少1.1万吨至48.12万吨；5月印尼预计不锈钢产量36.67万吨，环比增加0.2万吨。随着期现价格下跌，本月不锈钢冶炼利润随价格下降而降低，5月产量比月初排产有所降低，终端环比小幅修复，但总体需求动力不足，市场需求仍以刚需为主，不锈钢有一定的累库压力。新能源方面，据乘联会，4月车市持续修复，5月初开局良好，市场人气和成交改善；RDE延期政策正式落地，厂商清库压力缓解，整体车市企稳；预计5月狭义乘用车零售预计173.0万辆，新能源预计58.0万辆。5月市场情绪回暖，目前电池原材料锂盐价格上涨及拍卖带动市场情绪，但当前已经处在阶段性高位，硫酸镍价格3.3万元/吨，有止跌迹象，下游需求环比小幅改善，但整体订单好转但仍然偏弱。镍价缺乏长期基本面支撑，但库存水平屡创新低，矛盾之下谨防博弈，短期或将区间震荡。

　　1．供给：据SMM，预计5月底国内运行产能得到一定修复下有望增至4100万吨，产量在346万吨附近，同比增长0.72%。其中国内待复产集中在贵州、四川等地，规模在18-20万吨；新增规划主要包括内蒙、四川存在35万吨待投产，推进速度暂不确定；减产预期来自山东地区产能转移以及贵州铝厂减产规模5万吨。

　　2．需求：5月传统淡季效应初显，各版块开工率均开始下调。国内铝下游加工龙头企业月度开工率下滑1.4%至64.1%。其中铝板带开工率下滑4.6%至74.8%，铝箔开工率下滑1.1%至80.3%，铝型材开工率下滑1%至67%，铝线%，原生铝合金开工率下滑1.2%至55%，再生铝合金开工率下滑0.2%至49.6%。铝棒各地加工费除河南地区持稳，新疆临沂广东下调20-90元/吨，包头和无锡上调50-70元/吨；铝杆加工费涨跌不一，内蒙广东地区持稳，山东河南下调50元/吨；铝合金ADC12及A380下调350元/吨，A356和ZLD102/104下调500元/吨。

　　3．库存：交易所库存方面，5月LME库存累库0.59万吨至57.55万吨；沪铝整体去库8.1万吨至15.49万吨。社会库存方面，铝锭月度大幅去库19.6万吨至65.7万吨；铝棒去库0.1万吨至14.13万吨。

　　4． 观点：美债上限问题未解，宏观不确定性较高。6月基本面转弱，传统消费淡季将至，尽管今年季节性淡旺季转换征兆不明显，但铝水比例走高，叠加铝棒增产及累库压力明显，目前从下游订单及开工表现来看需求难言乐观。随着西南正式进入丰水季，成本端预焙阳极和电价继续回落，铝价重心仍存下移可能。宏观面警惕突发事件扰动以及海外流动性问题，基本面关注西南水电表现以及后续实际消费兑现情况。

　　原料方面，1-4月，国内累计供应锌矿182.74万金属吨，同比增加9.27%，对外依赖度降低至38.43%。5月随着锌比价的走高，海外矿进口利润回到盈利区间，叠加海外矿山扰动减少，生产逐步恢复稳定，预计三季度锌矿进口量或将能维持相对高位。锌价跌至冶炼成本线附近，但矿山利润亦走低，加工费调降趋势或将告一段落，或将走平一段时间。

　　4月SMM中国精炼锌产量为54.00万吨，环比增加3.67%，同比增加8.98%。1-4月累计生产210.94万吨，同比增加7.03%。预计5月国内精炼锌产量环比增加1.98万吨至55.98万吨，同比增加8.66%。锌价快速回落至冶炼完全成本线附近，虽目前减产意愿不高，但是尚未年检的厂家有较大可能提前检修计划。6月国内产量或将环比下滑，但同比或将维持高位。

　　进入6月，国内需求陆续进入传统淡季，目前镀锌结构件企业订单一般，并且企业成品库存位于高位，短期开工转好困难。镀锌板作为目前消费的唯一亮点，观察内外价差是否有可持续性。

　　截止5月底，SMM统计社会库存环比4月底减少1.12万吨至11.80万吨，同比减少58.69%；LME库存环比4月底增加2.70万吨至7.46万吨，同比减少13.91%。

　　锌价已经逼近国内矿冶成本位置，短期存在炼厂提前检修的可能。需求国内进入传统消费淡季，短期加工材需求难有亮眼表现。整体国内处于供减需弱的状态，供应变量关注进口锌锭流入量。海外由于消费弱势，海外持货商集中交仓，海外隐性库存显性化，短期内强外弱可持续，继续关注内外比价能否继续上行。若比价上行至进口利润可观，进口快速流入下，价格或将破位进而进入情绪性下跌状态。

　　4月，国内进口锡精矿1.87万吨，同比增加18.09%；来自缅甸1.48万吨，同比增加56.43%；澳洲矿量维持，但来自刚果（金）矿量直接减半。佤邦本月再发公告称将严格执行8月开始的矿洞停产政策，表明该政策执行的决心。市场逐步改变前期对停产政策不信任的预期，在对未来矿端供应紧张的预期下，冶炼厂开始降低开工率。而近期国内矿端进口窗口有所缩窄，若来自其他各国进口量也下降，矿端压力将上升。

　　近两周现货市场成交大幅转暖，国内社会库存也转为去库状态，但目前尚不能清晰是因为行业订单的转好还是因为预期价格上升带来的投机囤货需求。但从半导体行业数据来看，企业总库存去库趋势维持，且全球销售量同比降幅收窄，但因去年同期基数问题，也仍需观察其持续性。

　　截止5月底，国内社会库存环比上月减少150吨至11，383吨，LME库存较4月底增加400吨至1，925吨。

　　供应端因佤邦禁采政策剑悬于顶，若矿山确定禁矿，不论是时间长短均将对目前脆弱的锡矿市场造成震动。并且，目前加工利润并不理想，冶炼开工有继续调降的可能性。需求短期来看有持稳迹象，基本面在佤邦矿山恢复正常前转为供紧需平，后续价格上涨概率或将升。